가치 투자자로 성장하자

마지막 업데이트: 2022년 7월 15일 | 0개 댓글
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부동산 시장의 패러다임이 변했고 산업구조가 변했으며 한국 주식시장의 미래는 밝기 때문에 주식투자를 해야 한다 . 주식은 매매의 영역이 아니라 투자의 영역이다 . 사업가의 마인드로 투자에 임해야 한다 . 기업의 성장 주기에 투자하라 . 투자의 프레임을 바꾸어야 한다 . 높은 수익보다 손해 보지 않는 투자가 먼저다 . 손해 보지 않는 투자의 기본은 기업의 가치에 투자하고 길게 보는 것이다 . 많은 사람들이 분산투자와 장기투자가 답이라고 이야기한다 . 하지만 오히려 기업을 모르는 분산투자는 안 하느니만 못하다 . 오히려 자신이 잘 아는 기업에 집중투자를 하는 것이 가치 투자자로 성장하자 수익을 올리는 방법이다 . 투자 세계에서 당연하다고 여겨지는 원칙들을 반드시 지키는 것이 좋다 . 급변하는 투자 세계에서 살아남은 원칙이라면 역사의 검증을 받았다고 보아야 한다 . 그 원칙을 지키지 않았는데도 수익을 냈다면 , 그래서 그 원칙이 우습게 보인다면 지금 벼랑 끝에 서 있는 것이다 .

편의상 장기투자라고 말은 했지만 , 엄밀한 의미에서 기업의 성장 주기에 따른 투자라고 하는 것이 좋다 . 간혹 예외가 있으나 기업은 일직선으로 성장하거나 하락하지 않는다 . 예를 들어 어떤 제조업체가 있다고 하자 . 몇 년간의 연구 끝에 기존 제품보다 성능이 탁월한 제품을 만들어냈다 . 그러면 매출이 급격히 증가한다 . 그러다가 경쟁사들이 비슷한 제품을 내놓기 시작하면서 점점 매출이 떨어진다 . 그 사이 새로운 제품을 개발하기 위해 연구비를 투자한다 . 단 세 줄로 정리했지만 몇 년이 걸리는 주기다 . 심하게 단순화시키면 정체기와 성장기로 나눌 수 있겠다 . 주가는 정체기 말 , 즉 신제품이 출시되기 직전부터 움직이기 시작해 성장기 중반까지 상승한다 . 이것이 내가 1~2 년 지켜보면서 소통하고 예상한 대로 성장해 갈 때 베팅한 후 2~3 년을 더 기다리는 이유다 . 일정액을 투자해 놓고 몇 년 동안 공부하고 가치 투자자로 성장하자 소통하면서 성장 주기를 살피는 것이다 .

어쩌면 우리가 싸워야 할 대상은 내 이웃의 투자자 , 기관 , 외국자본이 아니라 자기 자신인지도 모른다 . 짧은 시간에 많은 수익을 내겠다는 , 노력 이상의 돈을 벌겠다는 탐욕 , 주가가 하락할 때의 공포 등이 우리가 싸워야 할 대상이다 . 긴 안목과 우리 경제에 대한 믿음이 주는 담대함이 주식투자자가 갖춰야 할 첫 번째 덕목이다 .

미래를 놓고 확실하다고 말할 수는 없다 . 그러나 미래에 대한 확신을 가질 수는 없다 . 내가 공포에 빠지지 않은 이유는 확신이 있었기 때문이다 . 그리고 확신은 ' 발품 ' 에서 비롯된 것이다 . 본사 직원들 , 현장 직원들 , 보유 부동산 주변의 주민들을 만나면서 회사 직원들보다 회 사정을 더 잘 알게 되었다 .

' 실현 가능한 내재가치 원칙 ' 에 기초해 투자자산을 고르는 아주 굳건한 주식투자를 해야 한다 . 나의 수련 생활은 오늘로 끝났다 . 이제 남은 생애 동안 내가 추구해야 할 투자법은 바로 이것이다 . 내재가치와 안전마진의 관점에서 저평가 되었거나 제대로 평가받지 못하고 소외된 주식을 매수한다 . 주가가 전 고가의 1/2 이하인 경우 , 특히 역대 최저가이거나 그 근처일 경우 매수하라 . 이익을 내고 있어야 하며 특히 최근 5 년간 이익이 증가했으며 , 그 기간 동안 적자를 기록한 해가 없어야 한다 . 배당금을 일정 기간 지속적으로 지급해 왔으며 향후 배당금이 증가해야 한다 .

투자의 궁극적인 능력은 주식을 계속 보유해야 할 때와 매도해야 할 때를 아는 데 있다 . 투자는 업무의 99% 가 확인하고 또 확인하면서 한 개의 실마리를 가지고 완전한 정보망을 구축하는 일상적이고 진부한 조사 과정이며 , 아주 가끔만 영감이 필요한 일이다 .

너무 일찍 사고 너무 일찍 파는 경향은 대부분의 가치 투자자들이 자주 겪는 문제이다 . 그래서 인내의 미덕은 인내가 결코 기쁨을 안겨 주지 못할 것이라는 생각이 들 정도로 가혹한 시험을 받게 된다 . 그렇게 가혹한 인내의 시기가 지나고 가까스로 집에 돌아오면 ( 그러니까 원금을 회복하거나 약간의 수익이 나면 ) 안도에 겨워 아직 때가 되지 않았는데도 팔고 만다 .

《 주식투자자의 시선 ( 박영옥 저 ) 》 에서 일부분 발췌하여 필사하면서 초서 독서법으로 공부한 내용에 개인적 의견을 덧붙인 서평입니다 .

가치 투자자로 성장하자

주식투자는 쇼핑하는 것과 같다. 같은 상품이면 가능한 한 더 싸게 사려고 하는 것처럼 주식도 가능한 한 더 싸게 사는 것이 좋다. 어떤 상품이든 가장 인기가 있을 때, 모든 사람들이 사려고 할 때는 세일을 하지 않는다. 주식도 마찬가지다. 주식시장에서 인기를 얻고 있는 주식은 세일하지 않는다. 지금 주목받지 못하는 주식, 소외당하고 있는 주식이 세일 중인 주식이다.

주식시장에서 소외당해 할인 판매 중인 주식을 가치주라고 한다. 반면 주식시장에서 화제를 모으며 인기를 끄는 주식은 대게 성장주다. 성장주에 관심을 갖는 것은 문제가 아니다. 문제는 성장주에 지불하는 가격이다. 인기가 많은 만큼 주가를 지속하기 어려울 정도로까지 끌어올린다. 그러나 어떤 기업도 고속 성장을 계속할 수는 없다. 언젠가는 성장의 속도가 둔화된다. 매출과 이익이 늘어날수록 성장률은 낮아질 수 밖에 없다. 성장률이 둔화되기 시작되면 이미 오를 대로 오른 주가가 떨어지고, 주가가 한창 오를 때 샀던 투자자들은 손해를 보게 된다.

가치투자란, 얼마가 걸릴지는 모르지만 언젠가는 저평가된 주식이 제 가치를 찾아간다고 믿고 투자하는 것이다. 저평가된 주식을 찾고, 다른 투자자가 호재 또는 악재에 과민 반응하기를 기다렸다가 기회가 되면 사는 것이 가치투자다.

02. 할인 판매 중인 주식은 어떻게 알 수 있을까?

주식이 싼지 비싼지 판단할 수 있는 기준은 기업의 내재가치다. 기업의 내재가치란 기업이 가진 자산, 창출하는 이익, 주주들에게 주는 배당금, 미래에 기대되는 수익 등을 모두 총합한 본질적인 가치다.

* [TODO] 기업의 내재가치를 판단하는 방법은?

03. 절대로 손해 보지 마라. 투자의 안전거리를 지켜라.

주식투자에 있어서 절대로 손해보지 않을 담보물을 '안전마진' 이라고 부른다.

은행에서는 빌려주는 돈보다 더 비싼 담보물을 원한다. 그래야 손해보지 않는다. 같은 원리로 기업의 내재가치보다 주식을 싸게 사면 안전마진이 확보된다.

* 어느정도의 안전마진이 좋을까?

그레이엄은 순유동자산가치를 기준으로 주가가 3분의 2 이하여야 안전마진이 충분히 확보된다고 생각했다. 순유동자산이란 공장이나 설비를 제외하고 단기간에 팔아 현금화할 수 있는 유동자산에서 1년 이내에 갚아야 하는 유동부채를 뺀 자산을 말한다.

최근에는 그레이엄이 주식투자를 하던 시절과 달리 주가가 순유동자산의 가치보다 낮은 기업을 찾기 어렵다. 따라서 순유동자산 대신 내재가치를 기준으로 안전마진을 생각해도 큰 무리는 없다고 생각한다.

가치투자자는 자산에 비해 부채가 많은 기업에는 투자하지 않는다. 부채가 많은 기업은 경기침체 같은 이유로 경엉여건이 악화되면 위험하기 때문이다.

두번재 안전마진은 분산투자다. 예상치 못한 일로 가치 투자자로 성장하자 가치 투자자로 성장하자 기업이 어려워질 수도 있다. 아무리 철저하게 대비한다 해도 뜻밖의 악재를 피해갈 수는 없다.

최소한 10개는 넘도록 하자. 어떤 투자자는 투자기준에만 맞으면 50개, 심지어 100개 종목에도 분산 투자한다. 투자한 기업 중 하나가 혹시 파산하더라도 감당할 수 있을 정도로 분산 투자하는 것이 좋다.

04. 주가가 이익에 비해 싼 주식을 사라

저 PER가 고수익을 낳는다.

주가가 이익에 비해 싼 주식을 사는 것이 성공적인 투자방법이라는 사실은 실제 수익률로, 또 한국 연구로 증명되어왔다. 어떤 산업에서든, 어떤 나라에서든 저PER주가 고PER주보다 수익률이 높았다. PER(주가수익비율)는 주가가 이익의 몇 배인지 보여주는 비율이다. PER는 주가를 EPS(주당순이익)으로 나눠서 구한다. EPS는 기업의 전체 이익을 전체 발행주식 수로 나눈 것으로, 한 주당 이익을 의미한다. PER가 낮다는 것은 투자자들의 관심이 없다는 의미이다. 반대로 PER가 높다는 것은 투자자들의 기대가 높다는 뜻이다. PER가 높은 주식은 호재가 있어도 주가가 반드시 오르는 것은 아니다. 이미 호재가 주가에 반영돼 있기 때문이다. 반대로 PER가 높은 주식은 기대가 높은 만큼 악재에 쉽게 휘청거린다.

미래 PER (forward PER)가 가치 투자자로 성장하자 중요하다.

과거 PER는 가장 최근 4분기간 이익을 기준으로 계산한다. 미래 PER는 향후 4분기간 이익을 예상해 계산한다. 대부분의 주식은 미래에 예상되는 이익에 근거해 주가가 결정된다. 과거 실적이 아무리 나빴더라도 앞으로 좋아진다는 기대가 있으면 주가는 올라간다. 워렌 버핏은 과거의 이익을 근거로 투자결정을 내리는 것은 어리석다고 했다. 하지만 문제는 미래를 예측하는 것이 어렵다는 것에 있다.

아무도 기업의 미래 이익을 정확히 예측할 수 없다.

애널리스트들이 기업의 분기 이익을 예측한 것을 실제 이익과 비교하였을 때 오차범의 -5% ~ +5% 이내에서 일치한 경우는 170번 중 1번에 불과했다. 때문에 그레이엄은 기업의 미래 이익이 얼마인지 예측하는 데 헛된 수고를 쏟지 않았다. 대신에 재무제표에 나와있는 정확한 과거 이익에 근거했다. 과거 이익이 꾸준했다면 앞으로도 안정적인 흐름이 이어질 것이라고 예측했다.

순이익은 기본 사항일 뿐이다.

기업이 발표하는 이익에는 투자자들이 오해할 만한 함정이 적지 않다. 이익을 분석해볼 필요가 있다. 그 해에만 특별히 발생한 이익이나 비용이 있으면 이는 제외해야 한다. 토지를 팔아서 이번 해만 이익이 늘어났을 수도 있고 퇴직금 지급 때문에 이익이 줄었을 수도 있다. 때문에 어떤 사람들은 순이익보다 기업이 순수하게 사업을 통해 벌어들이는 영업이익을 더 중시하기도 한다. 영업이익에는 사업과 관계없이 일시적으로 발생한 이익과 비용은 포함되지 않는다.

자유현금흐름 (FCF, Free Cash Flow)

자유현금흐름도 중요하다. 자유현금흐름이란 영업활동을 통해 벌어들인 현금에서 설비투자에 들어간 현금을 뺀 것으로, 기업이 매년 벌어들일 수 있는 현금이 얼마인지 보여준다. 기업을 인수하려는 사람은 자유현금흐름과 EBITDA를 꼼꼼히 살펴본다. EBITDA는 기업의 수익창출 능력을 가늠할 수 있는 가장 좋은 기준이다.

* EBITDA, Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation, and Amortization : 영업현금흐름을 의미한다. 특별이익을 제외한 순수하게 영업으로 벌어들이는 현금을 나타낸다.

* [TODO] 좋은 자유현금흐름의 기준은?

05. 기업이 가진 자산보다 더 싼 주식을 사라

그레이엄은 주가가 순유동자산가치의 3분의 2 이하인 주식에 투자했다. 순유동자산가치는 순자산가치보다 더 보수적인 기준이다. 순자산가치는 공장이나 건물, 토지 등 쉽게 현금화하기 어려운 고정자산의 가치도 포함되지만 순유동자산가치는 그렇지 않다. 말그대로 1년 내에 현금화할 수 있는 자산만 포함된다. 그러나 최근에는 순유동자산가치보다 더 싼 주식은 거의 없기 때문에 기준을 순자산가치로 완화해서 생각하자.

주가순자산비율 (PBR, Price on Book-value Ratio)

주가를 주당 순자산가치(BPS, Book-value Per Share)로 나눈 것이다. 조사결과 PBR이 1.4미만, 특히 0.3배 미만으로 가장 저평가된 기업들의 수익률이 첫 6개월간 수익률은 시장 평균보다 떨어지는 경우가 많았지만, 1년,2년,3년 장기간으로 갈수록 시장 평균보다 수익률이 좋았다.

성장주에 비해 가치주의 수익률이 상당히 큰 폭으로 앞선다.

투자은행인 모건 스탠리의 유명 투자전략가였다가 현재는 헤지펀드 매니저로 활동하고 있는 바턴 빅스부터 노벨 경제학상 수상자들까지 성장주에 비해 가치주의 수익률이 상당히 큰 폭으로 앞선다는 사실을 증명해왔다.

글로벌 시장으로 눈을 돌려라

글로벌 시장에서는 순자산가치보다 싼 주식들을 더 많이 찾아볼 수 있다. 그러나 투자기간이나 투자하는 국가는 그리 중요하지 않다. 순자산가치에 비해 싸게 팔리는 주식은 언제나 높은 수익을 선사한다.

점점 약해지는 ‘성장주 vs 가치주’라는 프레임

[한경비즈니스=윤지호 이베스트투자증권 리서치본부장] 어디를 가든 주식 이야기가 풍성하다. 카페 옆자리의 젊은 청춘들의 대화에도, 오랜만에 만난 동네 친구와의 근황 토크에도 주식 투자는 빠지지 않는다.

존 F 케네디 전 미국 대통령의 아버지로 미 증권거래위원회(SEC) 초대 의장이던 조지프 케네디가 구두닦이 소년마저 주식을 한다는 이야기를 듣고 바로 주식을 처분했고 그 뒤 얼마 되지 않아 대공황이 시작됐다는 월가의 고점 신호마저 생각나게 할 정도다.

◆성장은 가치를 산출하는 핵심 요소

하지만 너무 걱정하지 말자. 조지프 케네디가 활동하던 시대의 증시는 정량적 투자 기법보다 내부 정보와 작전, 감에 의존한 투자가 만연했던 시대다. 1934년 주가 조작을 단속하는 SEC 위원장에 조지프 케네디를 임명한 뒤 비판이 쏟아지자 프랭클린 루스벨트 대통령은 “사기꾼을 잡기 위해 사기꾼을 기용한다”고 말했다고 전해진다. 감독 당국도 감으로만 작전 세력을 찾아내던 시대의 신호가 현재 유용하지는 않을 것이다.

오히려 대공황은 가치 투자자로 성장하자 과학적 투자 기법의 출발점이다. 1934년은 벤저민 그레이엄의 ‘증권 분석’이 출간됐고 이후 1949년 ‘현명한 투자자’에서 가치 투자의 시대가 열렸다. 1950년대에 들어서면서 가치주 외에 성장주라는 개념이 시장에 알려지고 1958년 필립 피셔의 ‘위대한 기업에 투자하라’가 출판되면서 성장주 투자자라는 개념도 정의됐다. 이는 투자자들에게 결정적 영향을 준다.

워런 버핏 벅셔해서웨이 회장은 1992년 벅셔해서웨이의 연간 보고서에서 스스로 85%의 벤저민 그레이엄(가치 투자자)과 15%의 필립 피셔(성장 투자자)라고 묘사했다. 버핏 회장은 성장은 가치를 산출하는 핵심 요소라고 주장한다. 가치를 판단할 때 어떤 변수를 무시할지, 아니면 확대 해석할지의 기준이 되고 부정적 또는 긍정적 영향을 주는지를 결정짓는 변수가 바로 성장이라는 것이다. 버핏 회장의 표현을 빌리자면 “두 가지 접근은 붙어 있다”.

아쉽게도 이러한 버핏 회장의 조언과 달리 최근 들어 ‘성장 vs 가치’라는 프레임으로 시장을 바라보는 이가 늘고 있다. 성장주가 가파르게 상승하자 군중은 하나의 방향으로 쏠리고 있다. 우리만이 아닌 글로벌한 현상이다. 모건스탠리캐피털인터내셔널(MSCI) 전 세계 지수를 기준으로 금융 위기 이후인 2009년부터 2020년 7월까지 성장주는 184% 수익률을 기록한 반면 가치주는 38% 상승에 그쳤다. 성장주가 가파른 주가 상승을 보인 데 비해 가치주의 상승 폭은 너무 초라하다. 특히 올해 들어 격차가 더 심화됐는데 성장주는 12% 상승한 반면 가치주는 17% 하락 중이다.

감이 아닌 스타일 측면에서 성장과 가치는 숫자로 분류된다. 성장주는 향후 매출액, 이익 또는 현금 흐름 등이 큰 폭으로 증가할 것으로 예상하는 주식으로, 일반적으로 매출 성장률, 이익 성장률, 순자산 증가율, 현금 흐름 증가율 등이 높은 종목이다.

반면 가치주는 펀더멘털 대비 주가가 저평가된 주식으로 상대 가치 평가법인 주가수익률(PER)·주가자산배율(PBR)·주가매출비율(PSR)·주가잉여현금흐름(PCF) 등이 낮은 종목이다. 운동선수에 비유하면 성장주는 미래가 촉망 받는 꿈나무, 가치주는 현재 능력은 뛰어나지만 성장의 여지가 상대적으로 낮은 선수라고 할 수 있다.

성장주는 이익 성장이 높을 것으로 예상되는 만큼 할인율에 민감하다. 할인율인 금리가 낮아짐으로써 미래의 이익에 대한 현재 가치가 높아지고 이는 성장주의 가격 상승 요인이 된다. 또한 글로벌 저성장 구조는 성장에 대한 프리미엄을 높이는 요인이다. 게다가 성장주는 이름에 걸맞은 이익 성장을 보였다.

글로벌 대표 성장주라고 할 수 있는 FAANG(페이스북·애플·아마존·넷플릭스·구글)의 최근 10년간(2010~2019년) 합산 연평균 성장률은 매출액 19.6%, 순이익 18.3%에 달한다. 같은 기간 동안 시가총액은 6.7배로 늘었다. 정리하면 성장주의 가격이 올라갈 만한 경제적 환경(저금리·저성장)이 갖춰진 상황에서 대표 성장주들의 성장성이 부각되며 프리미엄을 받아 주가가 크게 상승했다.

올해는 예상하지 못했던 신종 코로나바이러스 감염증(코로나19) 사태로 인해 실물 경제가 위축되는 상황에서 해당 기업들은 시장에서의 입지를 더욱 공고히 하며 견조한 이익 성장, 심지어 그 수혜로 성장 가속화까지 나타내며 성장주의 차별화된 강세가 심화됐다. 쉽게 말해 ‘콘택트 vs 언택트’와 ‘가치주 vs 성장주’가 혼재된 채 의견의 편향이 가속화되고 있다.

점점 약해지는 ‘성장주 vs 가치주’라는 프레임

◆‘성장하는 기업의 가치 투자’가 지향점

사실 ‘가치주냐 성장주냐’의 논란은 새롭지 않다. 가치주 성과가 개선되면 성장주 중심의 대형 운용사들도 가치주와 중소형주 펀드를 내놓고 성장주 성과가 개선되면 랩이든 헤지펀드든 그때 유행하던 스타일로 자금이 쏠린다. 동학개미운동은 간접 투자가 아닌 직접 투자일 뿐 스타일의 쏠림에서는 큰 차이가 없다. 결국 지금 당장 필요한 것은 답변이 아닌 질문이다. “현시점에서 성장주와 가치주 중 무엇을 선택해야 할까.” 성장주 측면에서 그리고 가치 투자자로 성장하자 가치주 측면에서 모두 변화의 조짐이 감지되고 있기 때문이다. 성장주와 가치주의 프레임은 이후 약화될 것으로 판단된다.

성장주 측면에서는 너무 높아진 밸류에이션과 성장 가시성의 변화 가능성을 들 수 있다. 낮은 금리와 할인율의 하락으로 미래 이익에 대한 현재 가격이 높아져야 한다는 것을 부정하는 것은 아니다. 하지만 높은 밸류에이션의 또 다른 의미는 미래 이익에 대한 불확실성을 과소평가하고 있다는 것이다. 이미 높은 밸류에이션을 통해 미래 이익을 주가에 충분히 반영했기 때문에 이익 성장에 대한 노이즈 발생 시 주가는 이를 반영할 수밖에 없다. 게다가 현 상황은 이익에 대한 변수가 적지 않은 상황이다.

가치주 스타일도 어찌됐든 최악은 지난 것으로 보인다. 일반적으로 시장 전반에 영향을 미치는 매크로 이슈가 개선될 때 가치주는 강세를 보인다. 올 2분기는 실물 경제의 저점으로 예상돼 왔고 현재까지 발표된 경제 지표와 주요 기업들의 실적 발표상 저점에서 벗어났다는 점이 확인되고 있다.

아직 코로나19 확산은 지속됨에도 불구하고 최악은 지났다는 점에서 일반적으로 가치주가 강세를 보이는 상황과 부합한다. 그뿐만 아니라 코로나19 백신과 치료제 개발이 한창인데 이는 코로나19로 인해 피해를 본 종목이 다수 포진한 가치주가 정상화될 수 있는 가능성이 상존한다는 것을 의미한다. 시장 유동성이 풍부하고 성장주와 가치주의 밸류에이션 격차는 크게 벌어졌는데 개선된 가치주를 확인한다는 것은 가치주의 상대적 강세를 기대해 볼만한 상황이라는 것이다.

물론 그 폭이나 지속성은 실물 경제 회복의 강도와 경로, 그에 따른 기업 이익 정상화, 치료제 또는 백신의 개발 등에 달려 있다. 만약 최근 불거지고 있는 코로나19의 재확산이 진정되지 않고 가을 이후 실적과 경기 개선 기대에 찬물을 끼얹는다면 가치주와 성장주의 밸류에이션 격차는 쉽게 축소되지 않을 것이다. ‘성장이 희소할 때는 성장주, 성장이 확산될 때는 가치주’라는 단순한 판단은 이후에도 유효하기 때문이다.

하지만 어떤 경우든 우리가 통제할 수 없는 증시 주변 환경이 아닌 기업에 집중하면 장기적으로 주식 시장의 승자가 될 것이다. 다시 말해 성장주와 가치주의 대립 구도에서 벗어나 무엇이 더 좋은 종목인지에 보다 집중해야 한다. 즉, 보다 근본적인 접근은 성장주냐 가치주냐의 양자택일의 문제가 아니라 좋은 주식이 무엇이냐는 것이다. 성장주와 가치주 모두 변화의 조짐이 보이는 만큼 성과 차별화가 다소 약화될 수 있기 때문이다.

높아진 성장주의 가치 투자자로 성장하자 밸류에이션을 감안하면 성장주에서 좋은 종목은 성장성이 더 높아질 수 있는 종목이 될 것이다. 반대로 가치주에서는 개선의 여지가 보이는 종목이 될 것이다. 여전히 성장주의 미래를 밝게 보지만 상대지수 측면에서 사상 최저 수준인 가치주 역시 이제 비중을 조금은 확대해야 할 시기라고 판단된다.
[본 기사는 한경비즈니스 제 1291호(2020.08.22 ~ 2020.08.28) 기사입니다.]

가치투자, 기업의 중장기 재무분석으로 현명하게 투자하자

가치투자, 기업의 중장기 재무분석으로 현명하게 투자하자

주식투자를 하는 대부분의 사람들은 단기적으로 주식이 오르는 곳을 매수하고 내려가기 전에 매각하는 일명 ‘치고 빠지기’ 전략을 사용한다. 하지만 ‘치고 빠지기’식의 단기투자는 도박과 같은 투기에 불과하기에 큰 수익을 얻기 힘들뿐더러, 큰 리스크를 가지고 있다.

최근 주식투자는 중장기적인 관점을 가지고 투자를 하는 사람들이 많아졌다. 그 중에서도 기업의 자산가치, 수익가치 등 가치분석을 통해서 저평가된 기업이나 5년, 10년 후 기업의 성장가능성을 분석하고 평가하여, 가치에 기반하여 투자하는 가치투자가 주목 받고 있다.

가치투자의 귀재로 불리는 워렌버핏은 과거 코카콜라가 독보적인 경쟁우위를 가지고 성장해나갈 것을 판단하여, 투자한 것으로 유명하다.

가치투자는 중장기적인 투자이기 때문에 합리적인 투자원칙과 전략이 필요하며, 전문적인 수준의 분석이 필요하다. 하지만 미국 같은 금융선진국에 비해 국내에는 가치투자의 역사가 짧기 때문에 운용부문에 비해서 교육 및 저술 부문에서는 전문적인 수준의 기관이 거의 없지만, 국내에도 외국 전문기관에 못지 않는 전문적인 수준의 기관이 일부 존재한다.

수석 기업가치평가사, 수석M&A매니저, 경영컨설턴트 출신, 가치투자협회 부회장, 한국 M&A 투자협회 집행이사 등을 겸직하고 있는 류종현 대표이사가 (주)한국주식가치평가원의 대표이사를 맡고 있다.

류종현 대표는 ㈜한국주식가치평가원에서 교육을 진행하기도 한다. 류종현 대표의 교육을 받은 많은 교육생들이 자신의 투자인생과 투자실력은 류종현 대표의 강의를 듣기 전과 후로 나뉜다고 평가할 만큼 전문성과 신뢰성을 인정받고 있다. 한국기업평가원의 수석자문위원을 맡고 있는 가톨릭 경영대 김종일 교수, 스틱인베스트먼트 엄상률 상무, 하이투자증권 박형민 이사, 저축은행중앙회 최병주 이사, NH농협생명 이은원 펀드매니저, 삼성경제연구소 안현섭 선임연구원 등 수많은 전문가들도 류 대표의 교육 및 책을 추천하고 있다.

이처럼 (주)한국주식가치평가원은 국내 최고수준의 투자교육을 실시하고 있으며, 가치투자와 관련된 책을 출간하고 있는데, 최근 ‘대한민국 주식투자 성공시리즈’ 5번째인 '대한민국 주식투자 재무제표·재무비율·투자공식'을 출간하였다.

이번에 출간된 '대한민국 주식투자 재무제표·재무비율·투자공식'은 다양하고 난해한 모든 투자공식, 재무제표 항목 하나하나를 쉽게 자세하게 설명하였으며, 꼭 알아야 할 IFRS 핵심을 정리해 놓았다. 그리고 워렌버핏, 필립피셔 등 투자대가들의 스타일별 중점 재무비율을 설명하고 있으며, 본문 중 모든 항목의 설명에는 한국주식가치평가원의 심층 코멘트까지 달려있다.

모름지기 가치투자를 하려면 기업의 언어를 이해해야 하며, 투자자의 언어도 이해해야 한다. 기업의 언어와 투자자의 언어는 재무제표, 재무손익비율, 투자공식과 각종 가치지표를 말한다. 기존의 책들은 재무제표를 중심으로, 혹은 투자공식을 중심으로 따로따로 기술되어 있었다. 그러나 주식투자를 제대로 공부하려는 가치투자자가 가장 필요한 것은 재무제표 주요항목들의 심층내용을 이해하고, 재무비율의 해석, 분석을 위한 설명을 듣고, 각종 가치지표의 개념과 투자공식의 구성 등까지 머리 속에서 정리하는 것으로, 투자자들에게 보다 효용 높은 내용을 '대한민국 주식투자 재무제표·재무비율 투자공식'으로 저술했다고 한다.

[가치투자 전문가 6명이 말하는 ‘신(新) 가치투자 전략’] 못난이로 오해 받는 미인 찾아 가치 투자자로 성장하자 구애하라

‘증시 분위기는 좋아졌지만, 기업가치(기업이익 대비 낮은 밸류에이션)를 중시하는 가치 투자자는 매우 고통스러운 국면에 있다. 증시 하락 국면에서보다 더 큰 상대적 박탈감에 빠져 있다.’ 지난 3월 신한금융투자가 낸 보고서 중 일부다. 주가수익비율(PER)을 기준으로 상장 종목을 5등급으로 나눠 최근 3개월 수익률을 조사했더니, PER가 가장 높은 종목군이 가장 싼 종목군보다 수익률이 더 좋았다는 것이다. 지난해 하반기부터 급등한 증시에서 고평가된 종목이 저평가 종목보다 주가가 더 많이 올랐다는 얘기다. ‘싼 종목을 골라 오래 보유하라’라는 원칙을 따르는 가치 투자자 입장에선 한숨이 나올 만한 통계다. 실제로 아모레퍼시픽·한샘·호텔신라처럼 PER가 40배 이상 비싼 주식 가격은 크게 올랐다. PER는 현재 주가를 1주당 순이익으로 나눈 수치다. 이 수치가 높으면 높을수록 기업의 수익에 비해 주식이 비싸다고 판단할 수 있다.가치 투자자로 성장하자

‘싼 주식 장기 보유’만으론 2% 부족

그렇다고 가치투자를 접어야 하는 것일까? 그렇지가 않다. 3개월 수익률을 놓고 ‘박탈감’을 운운하는 자체가 가치투자의 철학과 맞지 않다. 더욱이 요즘처럼 변동성이 큰 장세에서는 ‘달리는 말(급등하는 주식)’에 잘못 올라탔다가 낙마하는 수가 있다. 물론 단기 수익률만 따지면 가치투자가 손해 본 장사처럼 보일 수 있다. 하지만 시간을 늘려 보면 다르다. 지난해 국내 주식형 펀드에서는 2조5000억원의 자금이 빠져나갔다. 같은 시기 ‘가치주 펀드’에는 1조원이 순유입됐다. 가치주 펀드 수익률이 좋아서다. 펀드 평가사 등에 따르면 55개 가치 투자자로 성장하자 가치주 펀드의 3년 평균 수익률은 12%가량 된다. 이 시기 코스피 지수는 박스권에 갇혀 0.8% 오르는데 그쳤다. 펀드매니저 600여명의 3년 수익률을 분석해보면 10명 중 8명이 가치투자자였다.

중요한 것은 가치투자도 가치투자 나름이라는 것이다. 단순히 ‘싼 주식을 사서 무작정 오래 보유하는 것’을 가치투자로 여기던 시절은 지났다. 또한 가치투자가 단기 매매보다 투자 수익률이 낮다는 것 역시 오해다. 가치투자 전략도 점점 진화하고 있다. 그렇다면, 국내 펀드시장을 주름잡는 가치투자 대가들은 어떤 방식으로 투자를 할까? 2008년 결성된 ‘가치투자포럼’ 회원 6명으로부터 비법을 들었다.

전문가들은 일단 좋은 비즈니스모델에 주목했다. 막연한 시장 전망이나 저렴한 주가가 아니라, 사업성 자체가 ‘가치’ 있어야 한다는 전제다. 사업이 잘될 수 있는 기업인데 단기 실적이 부진하거나 호재를 못 만난 종목이 이들의 노림수다. ‘저평가된 싼 종목’을 중심으로 포트폴리오를 짜는 최준철 VIP투자자문 대표는 “단기 악재가 산적해 있지만 비즈니스모델이 우수한 홈쇼핑에 주목하고 있다”며 “또 독특한 성장 전략을 가진 금융업에도 관심이 많다”고 말한다. 역발상 투자를 선호하는 그는 시장의 오해로 주가가 잘못 평가된 기업에서 투자기회를 찾는다. 최 대표는 “오해를 겪은 기업의 주식은 시간이 지나면 자연스럽게 오해가 풀리면서 주가가 반등한다”면서 “지난해 반정부 시위로 경제가 흔들린 태국에 투자해 100% 가까이 수익률을 올린적이 있다”고 말한다. 이미 여러 차례 태국공항을 탐방해 기업의 실제 가치를 잘 알고 있었던 그는 반정부 시위가 격해져 태국공항 주식이 급락하자 집중 투자를 결정해 높은 실적을 낼 수 있었다.

기업 외형에 휘둘리지 말라

장기투자·분산투자·균분투자로 포트폴리오를 짜는 허남권 신영자산운용 부사장은 ‘당신이 오너가 되어도 충분히 사업성을 확보할 수 있을 만한 경쟁력을 가진 기업인가’로 투자를 판단한다. 오너의 가치 투자자로 성장하자 관점에서 기업을 분석한단 얘기다. 허 부사장은 현재 일본의 화장품 등 내수산업에 연관성이 높은 회사들에 투자하고 있다. 엔저 영향으로 중국 특수가 예상되고 오랜 기간 이어진 불황을 견딘 일본 기업들의 경쟁력이 상당히 높아졌다고 보기 때문이다.

원금 손실 가능성이 거의 가치 투자자로 성장하자 없는 절대 저평가주에 투자하는 이채원 한국투자밸류자산운용 부사장은 “아무리 최고의 기업이라 해도 주가가 이미 크게 올랐다면 절대 투자하지 않는다”며 “반드시 내재가치보다 저평가돼 정말 싸다고 생각될 때만 투자를 결정한다”고 말한다. 이 부사장이 판단하는 기준은 PER 10배 이하, PBR 0.5배 이하다.

중국의 1등주에 관심을 쏟는 조용준 하나대투증권 전무는 “장기투자가 가능한가, 수요가 안정적인가, 기업의 경쟁력이 있는가를 주로 본다”고 말한다. 그는 중국 소비재와 관련한 한국의 수혜주와 중국 현지의 해당 업종 1등 기업에 투자하고 있다. 구체적으론 중국인민재산보험, 중국복성제약, 텐센트 등이다.

TSI투자자문 대표를 지낸 이택환 호서대 교수는 기업 내용에 앞서 시장 상황과 환경을 따져본다. 성장하는 국가의 소비 환경을 주시하는 것이다. 국가별 국내총생산(GDP) 성장률만 보는 것이 아니라, 각국의 소비가 얼마나 늘어나고 있는지 살핀다. 소비는 성장에 예민하게 반응하면서 확대되기 때문이다. 이 교수는 주로 소비 관련주에 투자하는데 보험·헬스케어·식음료 업종에 관심을 둔다. 이 교수는 “중국 소비주와 한국 내 지주사와 우선주에 투자하고 있다”며 “향후엔 중국의 비중을 키일 예정인데 한국과 유사한 점이 많은 베트남에도 관심을 두고 있다”고 말했다. 이 교수는 현재 중국인민보험과 복성제약에 투자하고 있다. 중국의 손해보험이 향후 5배 이상 커질 것으로 보기 때문이다. 중국 제약시장에 대해선 낙관적이다. 한국의 경험에 비춰보면 5배 이상 성장할 것으로 보는데, 매출이 5배 늘면 이익은 10배가량 확대될 것으로 예상하고 있다. 이 교수는 “향후엔 중국의 화장품과 음식료 업체 주식을 사들일 용의도 있다”고 했다.

장기적 안목으로 꾸준히 공부해야

용환석 페트라투자자문 대표는 회사의 업종과 성장률·크기 등에 크게 신경 쓰지 않는다. 회사의 실제 가치와 성장 가능성을 염두에 두고 평가하다 보면 현재 보이는 기업의 크기가 크게 중요하지 않다는 얘기다. 용 대표는 “주가가 회사의 실제 가치보다 낮다면 단기적으로 어떤 상황이든 투자하는 편”이라며 “단기 실적 전망이 좋다 해도 5~10년 후에도 좋을 것 같지 않으면 투자하지 않는다”고 말한다. 그는 현재 관심이 떨어져 상대적으로 주가가 오르지 않고 있는 자동차 ·IT 업종 중에서 경쟁력 있는 회사를 골라 투자한다. 또 경기를 잘 타지 않는 기업의 우선주나 지주사 등에 주목하면서 지배구조가 개선되는 등 특수한 상황에서 저평가돼 있는 회사에 투자하고 있다.

가치투자자들은 각자 가치 투자자로 성장하자 나름의 투자처 물색법이 있다. 최준철 대표는 투자자들의 관심을 받지 못한 소외된 업종을 지목한 뒤 그 업종 내에서 탁월한 실적을 내는 종목을 살핀다. 이런 의미에서 중국 인터넷 주식에 관심을 쏟고 있다. 최 대표는 “가치투자를 하기 위해선 관련 업종과 기업 등에 대해 공부를 많이 해야 한다”면서 “유행을 쫓지 말고 장기적인 안목을 늘 유지해야 한다”고 강조했다.

이택환 교수는 증권사가 내는 기업 리포트를 참고해서 투자할 업종(섹터)을 고른 뒤 기업을 선별하는 방법을 쓴다. 소비재 주에 관심이 많은 만큼 변화하는 소비시장에 그 기업이 얼마나 잘 적응하는지 보는 것도 투자포인트다. 이 교수는 “50대 투자 가도 앞으로 30년은 투자할 시간이 있으니 지금이라도 자신의 생각을 잘 정리해서 일관되고 지속성 있게 투자하라”면서 “결국 투자는 지식이 아니라 삶의 태도와 관련이 있으니 끊임없이 사유하고 공부하고 실행하라”고 조언했다.

용환석 대표는 “산업과 기업에 대해 이해하고 정확하게 분석하고 항상 보수적인 관점에서 가치를 평가해야 한다”면서 “시장 상황이나 단기 주가, 다른 투자자의 수익률에 흔들리지 말고 확신이 있다면 주가와 무관하게 종목을 보유할 수 있는 꾸준함이 중요하다”고 말했다.

허남권 부사장은 주변에서 일어나고 있는 생활의 변화에서 투자 아이디어를 얻는다고 한다. 소비시장 자체가 자신의 생활 주변에 있기 때문이다. 허 부사장은 “본인이 감당할 수 있는 리스크 수준에 대해 명확하게 알고 있어야 하고 자신의 지식과 성격, 판단능력 등 본인 스타일을 잘 알아야 한다”면서 “가치투자는 시간에 투자하는 전략이니만큼 일관되고 지속적으로 실천할 수 있어야 결정적인 순간에 흔들리지 않는다”고 말한다. 주가가 조금 떨어졌다고 손절매 하거나 조금 올랐다고 환매해 버리면 가치투자의 의미가 없기 때문이다.

이채원 부사장은 “투자 세계에는 누구에게나 적합하고 완벽한 전략은 없다”면서 “투자자 자신의 성향이 가치투자에 적합한지 먼저 확인해야 한다”고 말한다. 또 투자하는 기업이 속한 산업 자체를 이해하고 있는지 자문해 볼 것을 권한다. 투자에만 신경이 팔려 기업이 어떤 업황에 놓여있는지 모를 수 있으니 조심하란 의미다. 이 부사장은 “가치투자를 제대로 하려면 하루 2~3시간 이상은 꾸준히 연구해야 한다”면서 “투자는 요행이 아니라 지식과 연구로 수익을 올린다”고 강조한다.

조용준 전무는 “늘 리스크 요인을 살펴보라”고 주문한다. 가치투자도 가치 투자자로 성장하자 잘못 판단하면 투자금을 날릴 가능성이 언제나 있다는 얘기다. 투자를 하기 전엔 자신이 투자하는 이유를 먼저 인식하는 것도 중요하다고 조언한다. 조 전무는 기대수익률을 정한 뒤 자신이 투자하는 이유에 대해 글로 써볼 것을 권한다. 투자가 합리적인지 객관화 시켜보라는 의미다.


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